13/09/2012 14:32
《財經天下－陶冬》現金流危機
《財經天下》今後幾年，除了房地產市場外，中國經濟中最棘手的問題應該是債務鏈的糾纏
與斷裂、應收帳的飈升與違約。繁榮期不以為意積累下來的債務，隨時可能要企業的命。
曾幾何時，中國處於負利率，銀行貸款幾乎是送錢給你；企業間相互擔保，是感情深、互相
信賴的表示。而且，當年炒房容易賺快錢，產能擴張十分時髦。在經濟高速增長，機會遍地可尋
的時代，高槓桿這種做法十分普遍，也符合經濟邏輯。
然而，如今經濟環境突變，企業的議價能力消失，產品周轉速度下降，庫存上升，運營環境
惡化，應收帳飈升。
＊應收帳急升亮警號＊
筆者認為，目前所遇到的經濟逆境並非短期可以改變的。政府的政策並沒有對症下藥，只是
在一個已經極度寬鬆的貨幣環境中進一步放鬆銀根。民營企業不投資，是因為製造業的利潤空間
、生存空間已經基本不存在了，減息並不能解決結構性的問題。地方政府又喊出天文數字的投資
大計，不過他們的腰包癟了，銀行那裏也輕易借不到錢。而且上游企業的困境已開始向中下的蔓
延，民間消費亦有轉弱的跡象。筆者相信此輪增長的弱周期，起碼企持績數年。政策的無效，經
濟的橫行，久拖勢必給企業的現金流帶來巨大的壓力。今天不少企業應收帳急升，其實已經亮出
警號。
時至今日，相信不會有人對中國經濟進入下行周期再持否定態度的了，不過市場似乎對下行
周期的持續長度爭論不休。筆者看來，經濟下行周期的長度遠較增長下滑的深度更重要，而目前
的經濟困局並非逆周期的貨幣政策或財政政策可以解決的，因此有必要作好經濟持續偏弱增長(
但又非硬著陸)的準備。這種不死不活的持續疲弱對企業並非好事，因為企業現金流拖不起。企
業盈利大範圍、持續下滑，必將導至經營情況的惡化，債務的斷裂只是時間的問題，債務鏈問題
頻發甚至可能觸發金融安全的憂慮。
＊資金周轉應未雨綢繆＊
談到資金鏈，不能不提９０年代困擾中國經濟的三角債問題。９０年代中期曾經出現過持續
五年的經濟繁榮期，在房地產熱和負利率刺激下，企業大幅提高借貸槓桿比率。當宏觀調控和亞
洲金融危機兩塊巨石壓下來後，經濟環境突然逆轉，投資驟降、消費不景、銀行惜貸、企業喪失
加價能力。整個經濟的資金周轉速度明顯放緩，銀行的資產負債表急劇惡化。企業之間應收帳相
互拖欠、經營困難、資金運作困難。中國經濟為此付出了沉重的代價，１９９８－２００２年期
間，增長停滯、企業倒閉、就業困難，部分銀行甚至技術上破產。
近來浙江民企因相互擔保和銀行撤貸所陷入的資金困境，在筆者看來其實是全國範圍內企業
現金流和資金管理出現狀況的一次預演。企業在經濟繁榮期與衰退期的現金流管理是完全不同的
，而繁榮期滑入衰退期的初期往往模糊不清，症狀並不明顯。預言經濟進入冬季，遠比預言天氣
進入冬季困難，但是冬天穿單衣的後果大致類似。奉勸企業降低槓桿、積極收帳、增現金儲備，
在資金周轉上未雨綢繆。《陶冬》(本文為個人觀點，並非任何勸誘或投資建議)
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